来源：梁中华宏观研究(jiū)

　　·概 要 ·

　　美联储如期加(jiā)息25BP，并按计划缩表。坚持加息的关键仍是(shì)通胀压(yā)力太大。

　　本次美(měi)联储声明较(jiào)3月有何变化？第一，重申(shēn)经济依然稳健，表述修改为“一季度(dù)经济温和增长，就业(yè)强劲，失(shī)业率在低位(wèi)”。第(dì)二，重申美国银行稳健，明确银(yín)行风险(xiǎn)导致家庭和(hé)企业(yè)信(xìn)贷的收紧。第(dì)三，重申(shēn)通胀(zhàng)压力，“通货膨胀(zhàng)仍然很高，委员会仍(réng)然高度关注通货(huò)膨胀风险”。第四，修(xiū)改货币政策表述，重申“委员会评(píng)估货币政策(cè)的滞后影响(xiǎng)”，删(shān)除“委员会预计一些(xiē)额外的政策紧(jǐn)缩(suō)可能是适(shì)当的”。

　　鲍威尔有何(hé)表态？关于经济(jì)，认为(wèi)经济可能面(miàn)临来自紧(jǐn)缩信贷的(de)阻力，其(qí)影响(xiǎng)还需要时间来体(tǐ)现；预计美国经济温和增(zēng)长，有可能避(bì)免衰退，或者是温和(hé)衰退(tuì)。关于(yú)加息，本次加息依然(rán)是共(gòng)识；认为原(yuán)则上不需要利率提高那么高，正在评估是否(fǒu)达(dá)到限制性水平，认为或(huò)已经达到（或已(yǐ)经(jīng)接近达到）。关于降息，强调劳动(dòng)力(lì)市场在(zài)走弱，但(dàn)依然强劲，薪(xīn)资水平(píng)仍(réng)高(gāo)；通胀有(yǒu)所(suǒ)缓和，但依然高(gāo)企，远高于目标，降低通胀仍需较长时间，当前降息并不合适。关于银行和债务(wù)上限(xiàn)，强调地区(qū)性(xìng)银行发挥非(fēi)常重要的作用，不(bù)希望大型(xíng)银(yín)行进行(xíng)大规模单亲家庭是什么意思收购，银行业总体上(shàng)有所改善，美国银行系统健康且具有弹性。强单亲家庭是什么意思(qiáng)调(diào)应及时提高债务上限。

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　　如(rú)期(qī)加息25BP

　　如期加息25BP。2023年5月3日，美联储5月FOMC会议决(jué)定加息25BP，上调联邦基金利率区间至5.0％-5.25％，利(lì)率回升至2006年6月以来的高点。此外(wài)，上(shàng)调准备金余(yú)额利率(lǜ)（IORB）至(zhì)5.15％，上调隔夜逆回购利率（ON RRP）至(zhì)5.05％，上调主要信贷利率至5.25％，上(shàng)调隔夜回购利率至5.25％。

　　按计划缩表，美联储将继续减持美国国债(zhài)、机构债务和(hé)机构抵押贷款支持证券，上限为950亿美元（600亿美元国债和350亿美(měi)元MBS）。

　　我们认为，美联储坚持(chí)加(jiā)息的(de)关键仍在于通(tōng)胀压力(lì)较大。例如，3月美国核心(xīn)通胀(zhàng)季调环比(bǐ)仍(réng)在0.4％的高位，且已经连(lián)续4个月处(chù)于高位；核心通胀年化同(tóng)比也仍在4.9％，边(biān)际(jì)上并没(méi)有明显降温。本轮加(jiā)息是80年代(dài)以来最快的(de)一次，10次便(biàn)累计加(jiā)息(xī)500BP。

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　　加息或(huò)将结(jié)束

　　从声明来看(kàn)，与2023年3月相比(bǐ)有(yǒu)哪些(xiē)变化？

　　关于(yú)经济(jì)方面，重申经济依(yī)然稳健。不(bù)过表述修改为“1季度经济活动以适度(dù)的速(sù)度增长(zhǎng)，最近几个月就业(yè)增长强劲，失业率保持在低位(wèi)”。

　　关(guān)于通胀方面(miàn)，重申通胀压力。“通货膨胀(zhàng)仍然(rán)很高”、“委员会仍然高度关(guān)注通货膨(péng)胀风险”、“致(zhì)力(lì)于恢复2％的(de)通胀目(mù)标”。

　　关于加息方(fāng)面，或(huò)将(jiāng)停止加息。重申委员会将评估货币政策的滞后(hòu)影响，“在确定额外的政策紧缩在多大程度上适合(hé)于随(suí)着时间的推移(yí)将通货膨胀率恢复到2％时，委员会(huì)将考虑(lǜ)货(huò)币政策的累积紧缩，货币政策影响经(jīng)济活动(dòng)和通(tōng)货膨(péng)胀的(de)滞后，以及经济和(hé)金融发(fā)展(zhǎn)”。重点是(shì)删(shān)除了“委(wěi)员会预计(jì)，一些额外的政策紧缩可(kě)能(néng)是适当的(de)，以实现一(yī)种货币(bì)政(zhèng)策立场(chǎng)”，表明美联储加息(xī)或将结束。

　　关于银行风险，重申美国(guó)银行稳健(jiàn)。“美国银行体系稳健且富(fù)有弹性”；明确银行风(fēng)险导致了(le)家庭(tíng)和企业(yè)信贷(dài)的收紧(jǐn)（上一(yī)次表述为“可能”），重申这(zhè)对经济(jì)、就(jiù)业和(hé)通胀的影响存在不确定性(xìng)，“家庭和企(qǐ)业信贷(dài)条件(jiàn)收紧可能(néng)会拖(tuō)累经济活(huó)动、就业和通胀，这(zhè)些影响(xiǎng)的程度仍不确定。”

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　　鲍威尔有(yǒu)何表(biǎo)态？

　　关于经济，仍期待“软着陆”。美联储(chǔ)主席(xí)鲍威尔认为，经(jīng)济可(kě)能面临(lín)来自(zì)紧缩(suō)信贷的阻力，其(qí)影响还需要(yào)时间来(lái)体(tǐ)现（尤其是住房和投资领域）。不(bù)过明确指出，如果美国出现经济衰退，希望是温和的；强调，美(měi)国可能会出现轻微的经济衰退。

　　关(guān)于加(jiā)息，或已经(jīng)达到限(xiàn)制性水(shuǐ)平。美联储在3月议息会议时，就已经在讨论停止加(jiā)息的问题；不(bù)过，鲍(bào)威尔指出本次加(jiā)息依然是共识，所有人全(quán)票通过，一些政策制定者(zhě)谈到(dào)停止加息，但不是(shì)本次会议(yì)。

　　对于未(wèi)来利(lì)率终点的问题，鲍威尔认为原(yuán)则上不需(xū)要利率提高那么高，正在评估(gū)是否达到限制性(xìng)水平(píng)，认为(wèi)或已(yǐ)经达(dá)到了限制性水平（或已(yǐ)经接近达到），也就意(yì)味着也许可以暂停加(jiā)息了。后续政策变(biàn)化的关键仍是审视数据，尤其是通胀。

　　关于降息，当(dāng)前并不合适。鲍威(wēi)尔强调，美国劳动力市(shì)场在走弱(ruò)，但依(yī)然强劲，失业率仍在低位，薪资水平仍高，高(gāo)于2％的通(tōng)胀(zhàng)水平。整体通胀(zhàng)有所缓和，但(dàn)依然高企，远高于目标水平，降低(dī)通胀仍需较长时(shí)间，当(dāng)前降息并不合(hé)适。

　　关(guān)于银行风险，鲍(bào)威尔强调地区性银(yín)行发挥非常重要(yào)的作用，不希(xī)望大型(xíng)银行进行(xíng)大规模收购，银(yín)行业总体(tǐ)上(shàng)有所改善(shàn)，美国银(yín)行系统健康且具(jù)有弹(dàn)性。银行(xíng)危机(jī)的影响程度目(mù)前尚不确(què)定(dìng)。

　　关于债务上限风险(xiǎn)，鲍威尔强调(diào)应及(jí)时(shí)提高(gāo)债务上限，如果没有达成(chéng)债务(wù)协议(yì)，经济后(hòu)果“高度不(bù)确定”。此前，美国财政(zhèng)部(bù)长(zhǎng)耶伦也强(qiáng)调，如果国会不尽早采取行动(dòng)提高债务上限，美国可能最早于6月1日出现债(zhài)务违约。

　　由于美联邦政府触及(jí)31.4万亿美元的法定举债(zhài)上(shàng)限，美(měi)国财政部于(yú)今(jīn)年1月宣布(bù)采取特别措(cuò)施，避免联邦政府发(fā)生债务违约。美国国(guó)会预算办(bàn)公室(shì)5月1日发(fā)布(bù)的最新报告显示，美国在(zài)6月初耗尽资金的(de)风险较之(zhī)前更(gèng)高。

　　往前看，美国银行(xíng)风险(xiǎn)演变(biàn)成系(xì)统性风险的概(gài)率(lǜ)或有限(xiàn)，但中小银行破(pò)产或依然会出现。目(mù)前市场(chǎng)依然(rán)预期美联(lián)储6-7月(yuè)维(wéi)持(chí)利率水平不变(biàn)，9月开始降息（概率达70％），年(nián)内(nèi)至少降息50BP（概(gài)率达90％）。我(wǒ)们认为，美国经济虽在下滑，但依(yī)然(rán)有韧性；美国通胀压力仍大，年内降息(xī)概率或较低。

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